علیرضا مستقل/ مدیر سرمایه‌گذاری در بورس تهران
بازار‌های سرمایه، پول و ارز، هر سه در شوک تصمیمات جدید بانک مرکزی به‌سرمی‌برند؛ البته مشخص است هر سه بازار فوق از تغییرات سایر پارامتر‌ها و بعضا تصمیمات جدیدتر بانک مرکزی نیز متاثر خواهند شد. در این مطلب، با موشکافی، اثر این تصمیم را بر بازار‌های سه‌گانه فوق بررسی خواهیم کرد.
انتشار گواهی سپرده ریالی ارزبنیان: این تصمیم جدید، با توجه به کاهش اعتماد سپرده‌گذاران به بانک‌ها و البته سابقه ذهنی منفی سپرده‌گذاران ارزی در بانک‌ها (در سال‌های 90 و 91)، اعم از تحویل ندادن بموقع ارز به مشتری، تفاوت محاسبه در بازپرداخت ریالی به سپرده ارزی سپرده‌گذار، تهدید سپرده‌گذار ارزی به اخلال در بازار ارز و اقتصاد ایران، از هم‌اکنون شکست خورده و بدون تأثیر در بازار ارز و احتمالا در بازار پول و سرمایه خواهد بود.
انتشار گواهی سپرده ریالی با سود 20درصد: طبق این طرح اگر قرار باشد سود 20درصد در سررسید پرداخت شود و درصورت انصراف، سود 14درصدی به سپرده‌گذار تعلق بگیرد. سود 20درصدی در سررسید، معادل سود بانکی 18.5درصد با پرداخت ماهانه است که هم‌اکنون در حال اجراست. بسیاری از صندوق‌های سرمایه‌گذاری فعال در بازار سرمایه، سود 18 تا 20درصد را به‌راحتی پرداخت می‌کنند؛ بنابراین پرداخت سود 20درصد در سررسید بر بازار پول و ارز بی‌تأثیر خواهد بود.
انتشار گواهی سپرده ریالی با سود 20درصد و پرداخت ماهانه: در این حوزه احتمالا شاهد رقابت بانک‌ها برای جذب سپرده و البته رقابت در جهت جلوگیری از خروج سپرده‌های 15 تا 18درصدی از بانک‌ها و حفظ سپرده‌های موجود در بانک‌ها خواهیم بود و دوباره نرخ سود سپرده‌ها به سمت 20درصد میل خواهد کرد. این طرح بر بازار ارز کم‌اثر بود و حداکثر اثر روانی کوتاه‌مدتی خواهد داشت.
پیش‌فروش سکه در نرخ‌های قطعی اعلام شده: این طرح برای مردم و سپرده‌گذاران جذاب است. به‌نظر می‌رسد هدف اصلی بانک مرکزی از اجرای طرح اولیه پیش‌فروش سکه، که با نرخ شناور و صرفا تخفیف در قیمت سکه تحویلی به اجرا درآمده است، جلوگیری از حراج ذخایر ارزی با قیمت نازل بوده که با توجه به رشد به‌نسبت شتابان نرخ ارز، اتخاذ شده است. این تصمیم احتمالا به آرامش بازار سکه و به تبع آن بازار ارز به‌خصوص در کوتاه‌مدت منجر شده و به مرور از اثر روانی آن کاسته خواهد شد. احتمالا شاهد استقبال سپرده‌گذارانی که نقدینگی خود را با نرخ زیر 18درصد در بانک‌ها نگهداری کرده‌اند از طرح جدید بانک مرکزی خواهیم بود که البته در این صورت شاهد خروج نقدینگی از بانک‌ها و ورود آن به خزانه بانک مرکزی خواهیم بود. این امر خود به اضافه برداشت بیشتر بانک‌ها، آن هم در این مقطع از سال که نیاز بانک‌ها به نقدینگی بیش از همیشه است، منجر خواهد شد. این طرح به‌صورت غیرمستقیم با توجه به حاد‌تر شدن مشکلات بانک‌ها، بر بازار سرمایه اثر منفی کوتاه‌مدت خواهد داشت.
الف- اثرات بر بازار ارز:
برآیند 3طرح فوق و تاثیر آن بر نرخ ارز می‌تواند بر بازار سرمایه اثر‌گذار باشد. با توجه به فضای امنیتی حاکم بر بازار غیررسمی ارز و نیز طرح سه‌گانه بانک مرکزی، می‌توان انتظار داشت در کوتاه‌مدت نرخ ارز یک اصلاح به سمت پایین داشته باشد و قیمت تا حدی کاهش یابد. از جنبه تکنیکالی، قیمت ارز تا پیش از این در داخل کانال صعودی قرار داشته و در قیمت 4500تومان از این کانال صعودی خارج شده و تا حدود 5000تومان رشد کرده است؛ در نتیجه در سطح قیمت 4500تومان حمایت خواهد شد. البته اثرات تصمیم فوق بر نرخ ارز کوتاه‌مدت است و به مرور زمان بر اثر عامل اصلی رشد نرخ دلار یعنی رشد شدید نقدینگی و البته التهابات سیاسی خارجی و همین‌طور میل مردم به خرید ارز می‌توان انتظار داشت شاهد رشد قیمت ارز باشیم. البته به‌دلیل سرکوب نسبی نرخ ارز در سال‌های گذشته، انتظار اصلاح قیمت ارز تا محدوده پایین‌تر از 4400تومان نمی‌رود؛ ضمن اینکه با توجه به محدودیت‌ها در جابه‌جایی اسکناس ارزی، انتظار رشد قیمت ارز در میان‌مدت تا 5500تومان وجود خواهد داشت. از طرف دیگر افزایش نرخ سود به 20درصد به تقویت رکود اقتصادی می‌انجامد و همین امر به تقویت غیرمستقیم تقاضای سرمایه‌گذاری در بازار ارز منجر خواهد شد.
ب- اثرات بر بازار سرمایه:
اثر مستقیم تصمیمات جدید بانک مرکزی بر بازار سرمایه، از طریق انتشار گواهی سپرده ریالی 20درصدی خواهد بود. همانطور که گفته شد درصورتی‌که سود 20درصد در سررسید پرداخت شود، اثر خاصی بر بازار سرمایه نخواهد داشت اما درصورتی که انتشار گواهی سپرده ریالی با نرخ سود 20درصد ماهانه در دستور کار بانک مرکزی قرار گیرد، موضوع از 2جنبه قابل بررسی است: اول اثر بر نرخ بهره بدون ریسک در محاسبات ارزش‌گذاری سهام شرکت‌ها، دوم اثر بر عرضه و تقاضای سهام شرکت‌ها در بورس.
در حالت اول با اینکه چند ماهی است نرخ سود سپرده‌ها به 15درصد تقلیل یافته، اما به‌دلیل اینکه اکثر فعالان بازار اعتقادی به ثبات نرخ 15درصدی نداشتند، در عمل در اکثر محاسبات ارزش‌گذاری نرخ بهره بدون ریسک 20درصد لحاظ می‌شد و هیچ تغییر خاصی در «نرخ بهره بدون ریسک» ایجاد نشد. همچنین در بحث ارزش‌گذاری با مدل نسبت قیمت به درآمد، به‌دلیل نبود کشش بازار و نیز ضعیف بودن سرمایه‌گذاران حقوقی و نهادی مدت زیادی است که سود شرکت‌ها در نسبت قیمت به درآمد 5ضرب می‌شود؛ بنابراین از این جنبه هم شاهد اثر‌گذاری خاصی نخواهیم بود. اما در حالت دوم، یعنی اثر تغییر نرخ بهره بر جریانات نقدینگی بین بازارها باید گفت با توجه به ریسک بالای بورس و نیز شناخت ناکافی مردم از آن و البته فریز نقدینگی حقوقی‌ها و مردم از تاریخ قبل از 11شهریور در سپرده‌های 20تا24درصدی بانک‌ها، حتی پس از کاهش نرخ سود به 15درصد، شاهد ورود نقدینگی از سایر بازارها به بورس نبوده‌ایم و حجم معاملات بازارسهام به‌رغم رشد خیلی خوبش تغییر محسوسی نداشته است اما از جنبه عرضه تقاضای سهام در بورس، می‌توان انتظار داشت عرضه سهام برای سپرده‌گذاری 20درصد در مدت زمان کوتاهی افزایش داشته باشد. از طرفی تقاضا نیز در جهت سپرده‌گذاری 20درصدی در بانک‌ها کمی فروکش و افت خواهد کرد. انتظار داریم با توجه به رشد میان‌مدت دلار، فعالان بازار سرمایه در جهت پوشش‌دادن رشد نرخ دلار میل بیشتر به خرید سهام مرتبط با دلار داشته باشند و از فروش سهام دلاری به مرور کاسته شود.
نتیجه گیری: به‌طور کلی اثر این طرح هم بر بازار ارز و هم بر بازار سرمایه می‌تواند موقت باشد؛ به‌خصوص اگر شاهد رقابت بیشتر در جذب سپرده با نرخ‌های بالاتر از 21درصد نباشیم. درصورتی که جذب سپرده 20درصدی صرفا دوهفته‌ای باشد، می‌توان اطمینان بیشتری به موقت بودن اثر طرح فوق، هم در بازار ارز و هم در بازار سرمایه داشته باشیم. درصورتی‌که نرخ سود 20درصدی مجددا در حالت عادی و فراگیر قرار گیرد، با توجه به توضیحات ذکر شده، اثر خاصی بر بازار ارز نداشته و بر بازار سرمایه نیز کمی اثر‌گذار (اثر منفی)خواهد بود که البته با توجه به نزدیکی به مجامع و البته رشد میان‌مدت دلار، انتظار داریم به مرور زمان میل به خرید سهام دلاری بیشتر شود.
